Inwidos kapitalmarknadsdag och min syn på aktien

Onsdagen den 11 december gick årets upplaga av Inwidos kapitalmarknadsdag av stapeln.

Det var en trevlig tillställning. I dagens inlägg ges en summering av utvalda delar av kapitalmarknadsdagen samt kort kring min syn på aktien. Kapitalmarknadsdagens övergripande tema var Inwidos väg mot att uppnå 20 miljarder kronor i intäkter år 2030, vilket kräver att intäkterna i princip behöver dubbleras från dagens nivå.

Inledningstal av VD (Fredrik Meuller)

• År 2024 firar Inwido 20 år som bolag och man är idag ett ledande bolag i Europa när det kommer till tillverkning av fönster och dörrar
• Att dubblera intäkterna till år 2030 är ett stretchat men görbart mål
• Med sina många starka varumärken är Inwido nummer 1 eller 2 på de flesta marknaderna man är verksamma på
• Totalt har Inwido 35 affärsenheter, vilka i princip drivs som ett eget bolag men med Inwido-koncernens finansiella muskler etc som ett skyddsnät i ryggen
• Fredriks reflektioner under de sju månader som har avverkats sedan han tog över VD-rollen är att Inwido är ett decentraliserat och välskött bolag med en stark kultur och DNA
• Exempel på förbättringsområden som Fredrik lyfte upp var att bolaget kan bli bättre på att dela best practice över enhetsgränser samt att bli bättre på att prioritera och inte försöka att göra ”allt” samtidigt
• Ytterligare förbättringsområden är att Inwido kan bli bättre på att lyfta fram den övergripande nyttan med sina produkter (vs. att endast fokusera på produkterna per se) och att man vågar vara mer proaktiva med prissättningen i vissa situationer
• Fredrik anser också att Inwido än så länge endast har skrapat på ytan avseende den potential som finns att realisera

Marknaden

• Marknaden har varit utmanande under ett antal kvartal nu. Något som syns inte minst på att vissa konkurrenter har slagits ut
• Överlag präglas den europeiska marknaden för fönster och dörrar av ett stort antal mindre aktörer. Marknaden är således fragmenterad
• Sammantaget växer den europeiska marknaden för fönster och dörrar i snitt med 3-4% per år
• Trender på marknaden är exempelvis att efterfrågan ökar när det kommer till fönster med förbättrade säkerhetsaspekter samt fönster som bidrar till en god energieffektivitet. Därutöver påverkar också digitaliseringens framfart marknaden för dörrar och fönster
• Inwido är den tredje största aktören i Europa. De två största bolagen är Dovista och Eko Okna
• Inwido är positiva till utvecklingen för 2025, drivet av bland annat positiva prognoser när det kommer till BNP-utveckling, inflationsnivå och fallande räntor. Framför allt är det renoveringsmarknaden, till följd av mer optimistiska konsumenter, som väntas vara drivande
• Dörrar och fönster står för 35% av ”the energy loss” i bostäder. Fönster och dörrar kommer därmed att vara en viktig del i den Europeiska unionens så kallade Green Deal

Road to 2030

För att nå intäktsmålet på 20 mdkr år 2030 satsar Inwido bland annat på följande områden:

1. Genomföra förvärv för att expandera till nya geografiska marknader och erhålla synergieffekter
2. Dra fördel av The Green Deal
3. Attrahera och utveckla talangfulla medarbetare i syfte att säkerställa framtida ledare och lönsam tillväxt
4. Kunskapsdelning och samarbete över enhetsgränser inom koncernen
5. Omfamna den senaste teknologiska utvecklingen för att öka graden av digitalisering och automation i bolaget

För att uppfylla målet om 20 mdkr behöver Inwido växa intäkterna med en CAGR på 12%, där minst 50% väntas komma från förvärv. Sedan Inwido grundades har man genomfört 50 förvärv. Under det senaste decenniet har man förvärvat 3,4 mdkr i intäkter. The Green Deal kommer att addera volym, framför allt från och med år 2026 och framåt.

Fredrik nämner också att man kommer fortsätta att ha fokus på att optimera verksamheten och öka lönsamheten, något som även styrelsen förväntar sig.

Presentation av Sidey Group (Steve Hardy)

• Sidey Group grundades år 1932
• Man är idag Skottlands största tillverkare av dörrar och fönster
• Trots en mycket utmanande marknad har Sidey växt väl och ökat lönsamheten under de senaste åren, bland annat drivet av att man har erhållit extra volym till följd av att konkurrenter gått i konkurs
• Dagen för kapitalmarknadsdagen annonserades det att Sidey Solutions och Walker Profiles erhållit sina största ordrar någonsin. Ordrarna gör att andelen kontrakterade intäkter för 2025 nu uppgår till över 70% för Sidey Group
• Likt EU är lagkrav rörande energieffektivitet även i Skottlands något som kommer att driva på utvecklingen tydligare framgent. Då lagkraven kräver ökad prestanda på fönstren är det något som driver upp priserna på produkterna
• År 2023 bestämde sig Sidey för att det var dags att sälja bolaget. Man fick in 8-9 ”fair offers”, där Inwido valdes ut som köpare

Paneldiskussion / intern Q&A

• Bolaget ser nu tendenser till att marknaden har börjat vända. Exempelvis har marknaden i Danmark redan vänt, tecken på vändning syns också i Sverige medan Norge ligger efter i återhämtningen
• Avseende The Green Deal så har medlemsländerna till december 2025 på sig att komma upp med en åtgärdsplan för att nå uppsatta mål. Idag finns statliga subventioner i Sverige och gröna lån som ger viss volymen. Sammantaget är man i Europa i ett tidigt skede och mer subventioner kommer att krävas
• e-Commerce: Fokusområde här ett att öka varumärkeskännedomen i Tyskland, unrealise untapped potential i Sverige och Norge samt inom kort gå live i Polen (då har man 9 geografiska marknader). I Danmark är man marknadsledare
• Storbritannien är den näst största fönstermarknaden i Europa
• Man ser överlag god potential att växa men fokus är fullt ut på att göra det lönsamt – man jagar inte olönsam tillväxt

The numbers that matter (Peter Welin)

• Inwidos produkter är lokala till sin natur. Det betyder att man (”kulturellt”) inte kan sätta in ett typiskt finskt fönster i ett typiskt danskt hem. Fönstren på olika geografiska och lokala marknader skiljer sig åt bland annat till följd av design och konstruktion. Vidare skiljer sig också dörrfunktionen åt mellan olika marknader, där dörrar i vissa länder vanligtvis öppnas utåt medan dörrar i andra länder primärt öppnas inåt
• I princip allt (96%) av det som Inwido säljer produceras först efter att en order har kommit in. Bolaget kan därmed in planera framtida försäljning genom att bygga upp lager
• Genomsnittsordern är 2-4 fönster. När det kommer till konsumentsegmentet, vilken står för den allra största delen av bolagets intäkter, har Inwido endast en efterfrågevisibilitet på ett fåtal antal veckor
• Inwidos verksamhet är säsongsberoende. Det gör att man har varit tvungna att uppvisa en god proaktivitet och flexibilitet när det kommer till att justera sin kostnadsbas. Den flexibla kostnadsbasen är något som effektivt också kan användas i tider när marknaden är utmanande
• Andelen kostnader relaterade till material, installationer och frakt uppgår till 46% av försäljningen på rullande 12 månader. Detta innebär att det är kostnader som elimineras direkt när försäljningen upphör. Vidare har man kostnader hänförlig till medarbetare (”direct labour”), vars kostnadsandel i relation till intäkterna uppgår till 15%, där också en signifikant flexibilitet finns att tillgå
• Den flexibla kostnadsbasen gör att man kan upprätthålla en stabil marginalnivå över tid. Under det senaste decenniet har den operationella EBITA-marginalen legat inom intervallet 9,7% - 11,9%
• Cirka 74% av försäljningen kommer från konsumentsegmentet, vilket också har högre marginaler än bolagets andra segment
• När det kommer till marknaden för nyproduktion har Inwido försäljning primärt i Finland, Sverige och Irland samt viss verksamhet i Norge
• Från och med Q4-rapporten lanserar Inwido en ny intäktsuppdelning avseende konsument vs. industri. Den nya uppdelningen är projekt vs. konsument. Förändringen är en konsekvens av att Sidey Group jobbar med stora ordrar, vilket som nämns ovan är tvärtemot hur Inwido i övrigt verkar
• Inwido förvärvar primärt familjeägda bolag, där man initialt inte köper 100% av aktierna. Istället sätts en så kallad call/put option upp mellan Inwido och ägarna till det förvärvade bolaget. Värdet på call/put options baseras på framtida utveckling, där bland annat Inwido kan bidra med lägre inköpspriser och därmed skapar ett ökat värde (allt annat lika) för ägarnas kvarvarande aktier i det förvärvade bolaget
• Intäktsmålet på 20 mdkr sattes år 2021, och baserades på utfallet 2020. För att nå målet krävdes en intäkts-CAGR på 12% från 2020. Initialt låg Inwido före planen, men man har tappat försprånget under den utmanande marknaden som varit påtaglig de senaste åren. Man är därför något efter målet nu, men det krävs fortsatt cirka 12% i CAGR för att nå målet
• Generellt förvärvar Inwido bolag med lägre marginal, där snittbolaget har en lönsamhet på 5%
• Familjebolag har ofta god lönsamhet, låg skuldsättning och ett lågt eget kapital  något som leder till att en betydande goodwill-post byggs upp i Inwidos balansräkning över tid
• Bolagets lägsta skuldnivå är alltid i Q4, till följd av att Q3 och Q4 är de verksamhetsmässigt bästa kvartalen
• En tredjedel av nettoskulden är relaterat till call/put options från förvärv
• Capex:s andel av intäkterna har historiskt uppgått till 3,0-3,5% per år. Under covid-pandemin minskades nivån något, vilket gör att man nu behöver ha en högre nivå under några år. Capex-nivån 2025 väntas landa kring eller över 4% för att under 2026 återgå till normala nivåer
• Inwidos nuvarande finansiella förutsättningar gör att man kan förvärva cirka 4 mdkr i intäkter. Förvärven kan dock ta tid att genomföra, ibland flera år, då det ofta handlar om att förvärva familjeägda bolag

Q&A

• VD uppger att man har en pipeline med ”quite a few” attraktiva potentiella förvärv. En tredjedel av VDs tid sedan han tillträdde posten har gått åt till att bygga relationer med potentiella förvärvsbolag
• Exempel på nya marknader som Inwido riktar in sig på är Frankrike, Österrike, Slovenien och Slovakien. Ska man gå in på dessa marknader vill man förvärva en ledande aktör. Man förvärvar inte turn arounds
• När det gäller förvärv har den utmanande marknaden gjort att Inwidos syn på värdering har skiljts sig en del från förvärvskandidaternas syn. Inwido vill betala nuvarande marknadsvärdering och förvärvskandidaterna vill betala ”normal” marknadsvärdering – vilket uppges vara kring 5-8x EBIT
• Priser på insatsvaror ser ”reasonally okey” ut, åtminstone under första halvåret 2025
• Den stökiga marknaden har gjort att Inwidos varumärken har setts som en form av flight to safety där man har levererat rätt produkt i rätt tid mm, medan som nämns ovan vissa konkurrenter har slagits ut
• I Skandinavien utgör trippelglas cirka 90% av försäljningen. I Finland är motsvarande siffra i princip 100% medan trippelglas knappt ens existerar i Storbritannien, där är en-lagerglas fortsatt väldigt vanligt förekommenade. Sammantaget innebär detta att Europa kommer att behöva producera mycket mer glas i framtiden

Mina tankar och min syn på aktien

Det var i vanlig ordning en informationsrik och välarrangerad kapitalmarknadsdag som Inwido bjöd på. Det är en bra förmån att ha möjlighet att diskutera med ett stort antal bolagsrepresentanter face-to-face.

Jag tycker att Inwido är ett välskött och fint bolag. Jag har ägt aktier i Inwido vid flera tillfällen, men som har nämnts tidigare på bloggen har jag sålt mina aktier då jag anser att margin-of-safety blivit för låg i takt med att värderingen har sprungit iväg. Med det sagt kan värderingen givetvis öka ytterligare (särskilt om Inwido kan bli lite av en ESG-darling) och man tydligt taktar på mot sitt intäktsmål 2030.

Det finns nog skäl att tro att Inwido kommer att uppnå sitt intäktsmål eller hamna i ett härad däromkring. Jag hoppas att jag får skäl att titulera mig aktieägare i Inwido i framtiden igen 😊