Analys av Green Landscaping

Idag görs en aktieanalys av Green Landscaping.

Inget av det som skrivs ska ses som någon form av rekommendation. Jag äger aktier i Green Landscaping.

Om Green Landscaping

Green Landscaping (GREEN) är en multinationell koncern som beskriver sig själva som ett hem för entreprenörer som designar, anlägger och underhåller utemiljöer i städer. Bolagets verksamhet fokuserar på mark- och grönyteskötsel samt finplanering och anläggning.

GREEN är ett förvärvsintensivt bolag som idag består av närmare 60 dotterbolag. Koncernen präglas av en hög grad av decentralisering, där vart och ett av dotterbolagen har ett tydligt eget kommersiellt ansvar för att driva sin affär.

GREEN är den största aktören inom sin nisch i norra Europa. Efter att länge endast ha varit verksamma i Sverige bedriver bolaget idag också verksamhet i Norge, Finland, Litauen, Tyskland och Schweiz.

Bolagets två tjänsteområden

Green Landscapings verksamhet kan delas in i två huvudsakliga tjänsteområden: (1) Mark- och grönyteskötsel samt (2) Finplanering och anläggning. De båda tjänsteområdena stod under helåret 2024 för vardera cirka 50% av koncernens intäkter.

Mark- och grönyteskötsel

Tjänsteområdet Mark- och grönyteskötsel avser skötsel och underhåll av utemiljöer i städer. Detta är bolagets ursprungliga tjänsteområde. Erbjudandet inkluderar bland annat renhållning, gräsklippning, beskärning, plantering och lövupptagning samt väg- och gatuskötsel. Vintertid sker även snöröjning och halkbekämpning av gator, vägar, parkeringsytor, torg och fastighetsmark. Efter vintern ska sedan halkbekämpningsmaterialet tas upp.

Inom Mark- och grönyteskötsel är kunderna huvudsakligen kommuner, landsting, regioner, fastighetsförvaltare, bostadsbolag och andra som äger eller förvaltar mark- och grönområden i städer och i anslutning till stadsbebyggelse.

Mark- och grönyteskötsel kännetecknas ofta av kontrakt (som täcker alla årstider) på 3-5 år, där det är vanligt med möjlighet att förlänga kontrakten med 2-4 år. I de fall kunden är en bostadsrättsförening är dock kontrakten vanligtvis på ett år med möjlighet till årlig förnyelse. De flesta kontrakten har årlig indexering, vilket justerar priserna i linje med inflationens utveckling.

Tjänsteområdet Mark- och grönyteskötsel är sammantaget konjunkturstabilt och påverkas inte nämnvärt av exempelvis geopolitisk eller ekonomisk omvärldsoro.

Finplanering och anläggning

Tjänsteområdet Finplanering och anläggning är GREENs snabbast växande tjänsteområde. Inom ramen för detta tjänsteområde har GREENs dotterbolag team av landskapsarkitekter, landskapsingenjörer och trädgårdsanläggare. Det är kompetenser relaterat till landskapsarkitektur, markprojektering, växtteknik, projektledning, besiktning och anläggning. 

Sammantaget erbjuder GREEN sina kunder tjänster avseende hela kedjan från att designa och projektera utemiljöer till att sedan skapa dem. Torg, bostadsgårdar, parker, kyrkogårdar, lek- och aktivitetsmiljöer är exempel på projektområden inom tjänsteområdet finplanering och anläggning.

Finplaneringsuppdrag sker ofta genom egna entreprenader, där kunderna är kommuner, kommunala bolag eller bygg- och fastighetsbolag. Ersättningen för finplaneringsprojekt inträffar oftast när arbetet är slutfört, alternativt i enlighet med en framtagen betalplan som är kopplad till projektets utveckling (detta avser främst större projekt).

Oftast utförs projekt inom finplanering i mindre etapper, något som medför en minskad projektrisk. Projekten har oftast ett kontraktsvärde på mellan 1-20 mkr, med en kontraktslängd på mellan 3-6 månader. Eventuella kostnadsökningar kan därmed ofta kompenseras för löpande.

Tjänsteområdet för Finplanering och anläggning har en högre konjunkturkänslighet förknippat till sig jämfört med tjänsteområdet Mark- och grönyteskötsel. Exempelvis har Finplanering och anläggning nu under en period sett en mer utmanande marknad.

Detta syns bland annat i att vissa kunder väljer att skjuta upp sina projekt. Ett annat exempel är att konkurrensen har ökat då anläggningsbolag verksamma inom primärt bostadsmarknaden har vänt blickarna mot GREENs finplanering- och anläggningssegment i väntan på att bostadsmarknaden ska utvecklas bättre igen.

Geografiska segment och intäktsfördelning

Green Landscaping delar in sin verksamhet i tre olika geografiska segment: Sverige, Norge och Övriga Europa.

Sverige

Sverige är Green Landscapings intäktsmässigt största segment. Vid utgången av 2024 var den svenska verksamheten totalt hemvist för 28 dotterbolag, vilka tillsammans stod för 43% av koncernens nettoomsättning och 23% av EBITA-resultatet. Av kundbasen härstammar 75% av kunderna från offentlig sektor och 25% från den privata sektorn.

Sedan GREEN grundades år 2009 bedrevs verksamhet endast i Sverige fram till år 2020. År 2018 förvärvades den största konkurrenten – Svensk Markservice. Green Landscaping och Svensk Markservice skapade därefter en koncern som bestod av 12 självständiga bolag med egna varumärken.

Bild: Dotterbolag med hemvist i Green Landscapings segment Sverige (utgången av 2024)

Norge

Norge stod 2024 för 41% av Green Landscapings nettoomsättning och 44% av EBITA-resultatet. Vid utgången av 2024 var Norge hemvist för 12 dotterbolag. Verksamhetens fokus är på finplanering och anläggning, men även på vägdrift och grönyteskötsel. Cirka 60% av kundbasen återfinns inom offentlig sektor och 40% utgörs av den privata sektorn.

Norge var den första marknaden utanför Sverige som Green Landscaping etablerade sig på. Detta gjordes år 2020 genom förvärvet av Gast Entreprenör AS.

Bild: Dotterbolag med hemvist i Green Landscapings segment Norge (utgången av 2024)

Övriga Europa

Övriga Europa är Green Landscapings snabbast växande segment. Det är också detta segment som prioriteras högst ur ett förvärvsperspektiv. Vid utgången av 2024 var Övriga Europa hemvist för 15 dotterbolag, vilka tillsammans utgjorde 16% av Green Landscapings nettoomsättning och 33% av EBITA-resultatet. I maj 2025 utökades antalet dotterbolag när GREEN genomförde ytterligare ett förvärv i Tyskland.

Verksamhetens fokus är på finplanering och anläggning, men även på grönyteskötsel och trädplantering. Cirka 55% av kundbasen finns inom offentlig sektor och 45% av kunderna avser den privata sektorn.

Green Landscaping etablerade sig i Finland år 2021. År 2022 expanderade man sedan till Litauen, som första land utanför Norden. Därefter följde Tyskland 2023 och Schweiz 2024.

Bild: Dotterbolag med hemvist i Green Landscapings segment Övriga Europa (utgången av 2024)

Finansiella mål

Green Landscaping har stipulerat följande finansiella mål:

• Nettoomsättning: Nettoomsättningen ska i genomsnitt växa med 10% per år (organiskt och via förvärv)
• Lönsamhet: EBITA-marginalen ska uppgå till minst 8% per år
• Kapitalstruktur: Nettoskulden i relation till (proforma) EBITDA ska långsiktigt inte överstiga 2,5 gånger
• Utdelningspolicy: Cirka 40% av årets resultat ska delas ut till aktieägarna. Utdelningsförslaget ska beakta Green Landscapings långsiktiga utvecklingspotential, finansiella position samt investeringsbehov

För närvarande uppfyller Green Landscaping inte något av sina fyra finansiella mål. Nettoomsättningen steg med 4% under den senaste 12 månadersperioden. Den justerade EBITA-marginalen landande under samma period på 7,4% och skuldsättningen uppgår till 2,6x.

GREEN delar inte ut några pengar i form av aktieutdelning. Personligen anser jag att bolaget borde stryka utdelningspolicyn då jag räknar med att tillgängligt kapital kommer allokeras till att genomföra förvärv istället för att skifta ut pengar till aktieägarna.

Påverkas verksamheten av säsongseffekter?

Även om GREENs underliggande marknad är förhållandevis stabil och förutsägbar varierar efterfrågan under året. Det första kvartalet är bolagets minsta. Majoriteten av GREENs verksamhet har sin högsäsong under våren och sommaren när frosten har släppt sitt grepp om marken och där gräs, träd och växter mm frodas.

Det ter sig då rimligt att vintermånaderna gör Q1 till ett säsongsmässigt mindre kvartal, ett kvartal som innebär lågsäsong framför allt för de dotterbolag som verkar inom finplanering. I Norge och Sverige utför dock GREEN snöröjnings- och halkbekämpningsarbete. Det är arbeten som efterfrågas mer vid kalla och snörika vintrar.

Såväl vintern 2020 som 2025 var ovanligt mild och snöfattig. Efter vintern 2020 har de svenska dotterbolagen implementerat operativa och kontraktuella förändringar i syfte att begränsa de negativa finansiella effekterna av ofördelaktigt vinterväder. Detta arbete har varit gynnsamt och idag har den svenska verksamheten ett mindre beroende till snörika vintrar.

Även i Norge har nu, efter den snöfattiga vintern 2025, ett arbete inletts med ambitionen att delvis mitigera de ekonomiska konsekvenserna av snöfattiga vintrar i framtiden.

Klimatförändringar gör att det finns en förväntan om att milda vintrar kommer att bli än mer vanligt i framtiden. Ett sådant scenario gör att säsongen för grönyteskötsel och finplanering blir längre.

Vår- och sommarförhållanden råder under årets andra kvartal. Det innebär högsäsong för flertalet av koncernens dotterbolag. Med vårens ankomst tar växtligheten fart och med den kommer behovet av gräsklippning och häckklippning, skötsel av rabatter och trädbeskärning etc. Väderskiftningar under såväl Q2 som Q3 har endast en begränsad påverkan på nettoomsättning och resultat, detta då de tjänster som utförs skiftar med vädret.

Många kunder eftersträvar att avsluta sina projekt innan ett årsskifte, något som vanligtvis leder till en hög aktivitetsnivå under det fjärde kvartalet.

Har bolaget en stark historisk verksamhetsutveckling?

Sedan GREEN grundades har det funnits faktorer som gör att inte alla krav har varit uppfyllda för att utnämningen ”bolag med god historik” ska utdelas. Bland annat hade bolaget tidigare utmaningar när det kommer till lönsamheten. Samtidigt hade man då en mer centraliserad organisationsstruktur.

Under resans gång har GREEN kommit att justera sin affärsmodell och organisationsstruktur. Detta till att idag vara ett decentraliserat, förvärvsdrivet och lönsamt bolag med ambitionen att bli The European Champion inom sina segment.

Från och med Q1 2022 till och med Q1 2025 har GREEN på kvartalsbasis redovisat en genomsnittlig (nettoomsättnings)tillväxttakt år-över-år på 25%. Tillväxttakten var däremot betydligt högre i början av denna 13 kvartal långa period. Under de senaste sex kvartalen har tillväxttakten uppgått till mer beskedliga 4%, varav organisk negativ tillväxt har uppvisats vid tre av de senaste sex kvartalen. Värt att notera är att marknaden för delar av GREENs erbjudande har varit mer utmanande sedan mitten av 2023.

Bild: Nettoomsättning (mkr) på rullande 12 månader för perioden Q1 2022 – Q1 2025

Från och med Q1 2022 till och med Q1 2025 har den justerade EBITA-marginalen på rullande 12 månader pendlat mellan 7,4% (Q1 2025) och 8,9% (Q3 2023). Under de senaste 13 kvartalen har den genomsnittliga redovisade EBITA-marginalen på rullande 12 månader uppgått till 8,4%. Det kan jämföras med bolagets målsättning om en EBITA-marginal på minst 8% per år.

Bild: EBITA-marginalens utveckling på rullande 12 månader för perioden Q1 2022 – Q1 2025

Sammantaget, efter att ha genomgått en revidering av sin affärsmodell och organisationsstruktur, tycker jag att GREEN under ett antal år nu har uppvisat en tillfredsställande verksamhetsutveckling.

Har bolaget en stark finansiell ställning?

Vid utgången av Q1 2025 hade Green Landscaping en nettoskuld (inklusive leasing) på 2 115 mkr (1 943). Nettoskulden fördelades enligt följande: 2 068 mkr i långfristiga skulder till kreditinstitut, 102 mkr i kortfristiga skulder till kreditinstitut, 638 mkr i leasingskulder och 694 mkr i likvida medel.

Bolagets målsättning är att nettoskulden i relation till proforma EBITDA på rullande 12 månader ska uppgå till max 2,5x. Vid utgången av Q1 2025 uppgick denna kvot till 2,6x.

Skuldsättningsnivån är därmed strax över bolagets målsättning. Under de senaste 13 kvartalen har skuldsättningsnivån uppgått till i genomsnitt 2,5x. Under de sju senaste kvartalen har skuldsättningen endast vid ett tillfälle varit lägre än 2,5x. Bolaget har också guidat om att skuldsättningen (säsongsmässigt) väntas öka under Q2. En konsekvens av att uppstart av flera projekt sker i Q2.

Bild: Nettoskuldens (mkr) och skuldsättningens utveckling för perioden Q1 2022 – Q1 2025

Green Landscapings verksamhet är kapitallätt, samtidigt som den i normalfallet inbringar stabila kassaflöden. Endast vid två tillfällen har GREEN redovisat ett negativt kassaflöde från den löpande verksamheten under de senaste 13 kvartalen. Exklusive förändringar i rörelsekapital har kassaflödet från den löpande verksamheten varit positivt i 12 av de senaste 13 kvartalen, där ett genomsnittligt kassaflöde på 116 mkr per kvartal har redovisats. Under motsvarande period uppgår genomsnittligt EBITA-resultat till 113 mkr per kvartal.

Bild: Kassaflöde från den löpande verksamheten (mkr) för perioden Q1 2022 – Q1 2025

En betydande del av kassaflödet från den löpande verksamheten används till att förvärva bolag. Något som förhoppningsvis leder till ökade vinster och högre operationella kassaflöden i framtiden.

Till följd av den stabila verksamheten anser bolaget att nettoskulden i relation till proforma EBITDA på rullande 12 månader på max 2,5x är en rimlig och acceptabel skuldnivå. Det stabila kassaflödet gör att man, om man vill, successivt kan sänka skuldsättningen genom att amortera istället för att genomföra ytterligare förvärv.

Min åsikt är att Green Landscapings finansiella position är något stretchad. Jag hade gärna sett en aning lägre skuldsättningsnivå, även om man som sagt har förhållandevis goda möjligheter att minska på skuldsättningen genom att använda kassaflödet till amortering istället för förvärv.

En för hög skuldsättning minskar möjligheten att genomföra förvärv i önskad omfattning, vilket i sin tur hämmar bolagets finansiella utveckling och i slutändan investerarnas avkastning (allt annat lika). I det stora hela är dock GREEN ett bolag med ett begränsat behov av rörelsekapital och kapitalinvesteringar.

Har bolaget en stark ägarställning?

Green Landscaping noterades på Nasdaq First North den 23 mars 2018. Öppningspriset uppgick till 19,83 kr. I april 2019 genomfördes ett listbyte till Nasdaq Stockholms Small Cap-lista. I januari 2022 flyttades aktien till Mid Cap-listan. När börsen stängde den 5 juni handlades aktien till 66,60 kr. Det ger ett börsvärde på knappt 3,8 mdkr.

Vid utgången av mars 2025 uppgick antalet aktieägare i GREEN till 3 887 stycken. De tio största aktieägarna ägde 67,2% av antalet utestående aktier.

Bild: Green Landscapings 10 största ägare vid utgången av Q1 2025

Med 17,0% av rösterna är Saléngruppen Green Landscapings största aktieägare. Med sina rötter som spänner tillbaka till år 1915 har Saléngruppen en gedigen historik. Familjeföretaget är nu inne i tredje generationen. Förutom Green Landscaping är Salégruppen också ägare i bland annat Sagax, Ework och Strand Kapitalförvaltning. Avseende innehavet i Green Landscaping förvärvades majoriteten av det nuvarande aktieinnehavet i samband med börsnoteringen.

Bolagets näst största ägare är det börsnoterade investmentbolaget Byggmästare A J Ahlström, vilka har Green Landscaping som sitt näst största innehav (störst andel av portföljen står Safe Life för).

Green Landscapings tredje största ägare är nuvarande VD Johan Nordström. Förutom de tre största ägarna präglas listan över de 10 största aktieägarna till stor del av traditionellt institutionellt kapital, såsom fond-, pensions- och försäkringsbolag.

Jag tycker att Green Landscaping har en god ägarsituation och generellt ett bra insynsägande.

Tabell: Insynsägande styrelsen

* Tomas Bergström representerar aktierna som ägs av Byggmästare A J Ahlström.

Tabell: Insynsägande koncernledningen

Incitamentsprogram

Green Landscaping har tre pågående incitamentsprogram.

• 2022/2025: Vid fullt utnyttjade av programmet kommer maximalt 500 000 aktier att emitteras. Det skulle ge en utspädningseffekt på cirka 0,9%. Teckningskursen är satt till 87,00 kronor per aktie. Teckning av aktier kan ske under perioden 28 maj 2025 till och med 30 juni 2025
• 2023/2026: Vid fullt utnyttjade av programmet kommer maximalt 550 000 aktier att emitteras. Det skulle ge en utspädningseffekt om cirka 1,0%. Teckningskursen är satt till 96,00 kronor per aktie. Teckning av aktier kan ske under perioden 29 maj 2026 till och med 12 juni 2026
• 2024/2027: Vid fullt utnyttjade av programmet kommer maximalt 550 000 aktier att emitteras. Det skulle ge en utspädningseffekt om cirka 1,0%. Teckningskursen är satt till 94,70 kronor per aktie. Teckning av aktier kan ske under perioden 7 maj 2027 till och med 21 maj 2027

Givet nuvarande aktiekurs är därmed samtliga utestående optionsprogram en bra bit ifrån att vara ”in the money”.

Förvärvsstrategi

Förvärv är en viktig hörnsten i Green Landscapings strategi. När bolaget genomför ett förvärv gör man det med ambitionen att ha en evig ägarhorisont.

För verksamhetsår 2025 är målet att förvärva 8-10 bolag. Antalet bolag som förvärvas per år väntas öka i takt med att Green Landscaping växer. Inom två-fem år är ambitionen att förvärva 20 bolag per år. Storleken på förvärven väntas vara i samma härad som idag. Det vill säga, man väntas öka antalet förvärv och inte storleken på förvärven.

Ur ett geografiskt perspektiv förvärvar man gärna tre till fyra bolag i samma geografiska område. Det skapar ett kluster av bolag på den lokala marknaden, vilka sedan kan skapa mervärden genom erfarenhetsutbyte med varandra.

Noggrannhet i förvärvsprocessen där man strävar efter att förvärva de bästa bolagen och sedan realisera erfarenhetsutbyte mellan dotterbolagen är två faktorer som är bidragande till att Green Landscaping har en branschledande lönsamhet.

Green Landscaping har skapat en ”playbook”, där man har samlat kunskap från koncernens allra bäst presterande dotterbolag. Dessa insikter delas sedan med övriga dotterbolag i koncernen.

Av totalt antal medarbetare är 99% anställda i något av koncerns dotterbolag. Endast 1% av personalen är anställd på huvudkontoret. Det gör att byråkratin i Green Landscaping är på en låg nivå.

Medarbetarna i de förvärvade lokala bolagen är oftast stoltare att säga att de jobbar på det lokala bolaget än att säga att de tillhör Green Landscaping. Starka lokala varumärken är precis det som Green Landscaping eftersträvar att ha i sin decentraliserade verksamhet.

Strukturerad process för att utvärdera potentiella förvärv

Green Landscaping har en väl inarbetad process när det kommer till utvärdering av potentiella förvärv. Listan över utvärderade förvärvsobjekt är lång. För varje bolag Green Landscaping förvärvar säger man i genomsnitt nej till fem andra.

När Green Landscaping ska förvärva ett bolag har man bland annat ett stort fokus på att hitta entreprenörer som (av rätt anledningar) VILL bli en del av Green Landscaping. För att ett förvärv ska bli lyckosamt behöver det kännas rätt från både köparens och säljarens sida. Under utvärderingsfasen diskuterar man också med entreprenörerna hur fort de ämnar växa, hur man kan öka lönsamheten och om man vill expandera geografiskt etc.

Anledningen till att en entreprenör vill sälja sitt bolag till Green Landscaping är många gånger att man vill hitta en ny gnista och få möjligheten att tillhöra något större. Detta samtidigt som entreprenören får fortsätta att göra det som hen gör bäst.

Green Landscaping har ett disciplinerat tillvägagångssätt när det kommer till det pris som man betalar vid förvärv. I regel uppgår förvärvsmultipeln till 4-6x normaliserat rörelseresultat. För att skapa gemensamma intressen med de förvärvade bolagens grundare sker delar av betalningen i form av aktier i Green Landscaping. Runt 20% av förvärvslikviden görs i regel i form av aktier i Green Landscaping.

Då det allmänna aktieintresset exempelvis är lägre i Tyskland än i Sverige, utvärderar Green Landscaping löpande hur man kan erhålla den bästa lösningen för att skapa långsiktigt gemensamma intressen mellan Green Landscaping och ägarna till de förvärvade bolagen.

Nedan är en beskrivning om respektive område som Green Landscaping fokuserar extra på när de utvärderar potentiella förvärv:

• Tillväxt och lönsamhet: Det potentiella förvärvsobjektet ska uppvisa en historik av stabil omsättningsutveckling och en rörelsemarginal över 10%. Samtidigt ska små fluktuationer uppvisas mellan åren. Den årliga omsättningen bör uppgå till 50-300 mkr, där tillväxten helst ska vara mellan 4-10% per år. Omsättningsintervallet på 50-300 mkr innebär att bolaget är tillräckligt stort för att kunna hantera risken med personberoende (en risk som ofta finns i små bolag)
• Strategi: Det potentiella förvärvsobjektet ska ha ett unikt försäljningsargument som ger en konkurrensfördel på den lokala marknaden. Därutöver bör bolaget ha kontrakt direkt med slutkunder och endast i begränsad utsträckning ha underleverantörskontrakt till större bygg- och anläggningsföretag. Vidare är en hög exponering mot kunder inom den offentliga sektorn att föredra
• Kultur: Företagskulturen (med fokus på entreprenören bakom företaget) är en viktig del i förvärvsprocessen. Green Landscaping behöver också förstå säljarens syfte till varför hen säljer sitt företag samt fastställa hur man tror att bolaget kommer att passa in i gruppen av entreprenörer inom den berörda geografiska regionen

Till stor del business as usual när ett förvärv har skett

När ett förvärv har konsoliderats in i Green Landscaping drivs det förvärvade bolaget vidare på samma sätt som det tidigare har gjort, fast med tillägget att man kan dra nytta av de fördelar som en större koncern medför.

Förutom erfarenhetsutbyte är exempel på sådana fördelar möjligheten till gemensamma inköp och användandet av koncerngemensamma digitala verktyg, vilka exempelvis kan underlätta administration, kontroll och ruttoptimering. 

Marknaden

Green Landscaping verkar på marknaden för mark- och grönyteskötsel samt finplanering och anläggning i sex olika europeiska länder. Den totala adresserbara marknaden i dessa länder uppgår enligt bolaget till 370 mdkr (Sverige: 42 mdkr, Norge 47, Finland 17, Litauen 6, Tyskland 217 och Schweiz 41). Givet GREENs nettoomsättning på rullande 12 månader på drygt 6 mdkr innebär det att man har en marknadsandel på under 2%.

Under de senaste 15 åren har marknadstillväxten varierat mellan 4-6% per år. Bolaget uppger att denna årliga tillväxttakt generellt förväntas bestå under överskådlig tid. Förutom under de senaste två-tre åren har de senaste 15 åren kännetecknats av låg inflation. Marknadstillväxten har således till stor del varit driven av högre volymer.

De flesta marknadsaktörerna är mindre och agerar endast lokalt. Enbart i Tyskland finns det fler än 19 000 finplaneringsbolag. Marknaden är därmed mycket fragmenterad. Green Landscaping är en av få ”större” aktörer. Marknaden är till sin natur lokal och kundrelationerna är ofta långa.

Offentlig sektor är den största kundgruppen (65% av marknadsefterfrågan; 35% av marknadsefterfrågan utgörs av privata företag). Underhåll av utemiljöer är något som prioriteras i princip oavsett konjunkturläge. Att marknaden är kontraktsbaserad är också något som bidrar till en stabil efterfrågan över tid. Vidare är det endast en liten del av de offentliga kundernas totala driftskostnader som läggs på utemiljön.

Bild: Svenska kommuners totala driftskostnader och adresserbar marknad

Marknaden för utemiljö gynnas av megatrender såsom en ökad befolkning och fortsatt urbanisering. Detta är trender som ökar behovet av grönområden i städer. En ökande efterfrågan syns även när det kommer till säkrare och attraktivare utemiljöer. En ökande befolkning gör också att underhållsbehovet blir större till följd av mer omfattande slitage på befintliga utemiljöer.

Ökad efterfrågan till följd av klimatförändringar

En annan trend som gynnar Green Landscaping är effekter av klimatförändringar. På senare tid har värmeböljor, översvämningar och snöstormar blivit alltmer vanligt förekommande. Detta är något som gör att städer behöver vidta mer proaktiva åtgärder för att såväl förberedda sig som skydda sig.

Green Landscaping är en del i det proaktiva förberedelsearbete som sker i syfte att skydda sig / minska skadan från mer extrema väderfenomen samtidigt som man är med och städar och återbygger om exempelvis en översvämning har inträffat. Vidare bidrar asfalt, betong och annat byggmaterial till att städer blir till ”värmeöar”. Gröna utemiljöer hjälper då exempelvis till att minska de urbana värmeöarna.

Marknaden präglas av högre inträdesbarriärer än vad man kan tro vid en första anblick

Kunder som erbjuder större kontrakt ställer ofta specifika krav på leverantörerna samtidigt som de använder sig av strukturerade upphandlingsprocesser. Exempel på vanligt förekommande krav är kring särskild kompetens, certifieringar, finansiell styrka, ett brett utbud av tjänster, språkfärdigheter, kvalitetssäkring, god lokalkännedom och referenser från tidigare projekt. Totalt sett är detta något som höjer nivån avseende inträdesbarriärer på marknaden. Group Landscaping satsar därför på att etablera sig på nya marknader genom förvärv.

Risker vid en investering i Green Landscaping

I likhet med samtliga bolag finns det risker förknippade med Green Landscapings verksamhet. Nedan listas några risker som kan förekomma vid en investering i Green Landscaping.

• Ökande förvärvsmultiplar: GREEN har en möjlighet att växa och skapa aktieägarvärde över tid genom att förvärva väl presterande bolag till attraktiva förvärvsmultiplar. Att förvärva bolag till multiplar som är lägre än vad GREEN själva värderas till gör att de förvärvade bolagen vid konsolideringstillfället med ens skapar aktieägarvärde till koncernens ägare. Skulle däremot förvärvsmultiplarna stiga, samtidigt som GREENs värdering är oförändrad, innebär det att effekten av denna multipelexpansion avtar samt att (allt annat lika) GREEN inte kan genomföra lika många förvärv. Potentiella anledningar som skulle kunna driva stigande förvärvsmultiplar är om GREEN skulle uppvisa en minskad förvärvsdisciplin och/eller om en ökad konkurrens på förvärvsmarknaden uppstår
• Svag kvalitet på förvärven: För ett förvärvsintensivt bolag är det givetvis oerhört viktigt att kvaliteten på de förvärv man gör håller god kvalitet (i relation till det pris man betalar). Historiskt har GREEN visat att man många gånger har god förmåga att förvärva kvalitativa bolag till attraktiva nivåer. Om/när ett förvärv inte blir som man tänkt sig är detta något som tar såväl ledningens tid som bolagets kapital i anspråk i syfte att (förhoppningsvis) lösa uppkomna utmaningar. Att hantera dotterbolag med operationella utmaningar kan därmed hämma möjligheten till att hålla önskad förvärvstakt, samtidigt som det över tid skapar en tveksamhet inom investerarkollektivet kring GREENs förmåga att förvärva kvalitativa bolag
• Stretchad skuldnivå och stigande finansieringskostnader: GREEN har enligt mig en något stretchad finansiell ställning. En hög skuldsättning per se hämmar förvärvskapaciteten. Vidare skulle eventuella stigande finansieringskostnader leda till att en större del av kassaflödet går till att betala ränta, något som också gör att utrymmet för framtida förvärv (allt annat lika) minskar. GREEN tillämpar kort räntebindningstid på utestående lån, något som gör att ändrade räntenivåer snabbt får effekt på bolagets finanser

Exempel på andra risker relaterade till en investering i Green Landscaping innefattar en ökad konkurrens på marknaden, prispress på bolagets tjänster och om ett eller flera dotterbolags agerande i upphandlingar / fakturering sker på ett sätt som inte följer gängse praxis för en god code of conduct samt eventuella uppkomna tvister och rättsliga processer.

Triggers vid en investering i Green Landscaping

• Fortsatta förvärv på befintliga marknader: Som anges ovan understiger GREENs marknadsandel 2%. Det finns därmed en betydande potential kvar att växa enbart på de sex marknader bolaget är verksamma på idag. Att kvalitativa förvärv genomförs till attraktiva prisnivåer i ett konstant flöde, utan att skuldsättningen stretchas ytterligare, är enligt mig den viktigaste drivaren i min investeringstes. Hittills i år har endast ett förvärv genomförts. Bolaget har dock kommunicerat att ett högre förvärvstempo förväntas under det andra halvåret 2025. Framför allt är Tyskland en prioriterad marknad att fortsätta växa på. Den tyska marknaden är mer än dubbelt så stor som den nordiska, samtidigt som marknaderna bär stora likheter (t ex fragmenterade marknader med långa kundrelationer). Inom 2-3 år är ambitionen att Tyskland ska vara GREENs största marknad. GREEN har tidigare kommunicerat att 70-80% av förvärven som väntas ske inom 2-3 år planeras att genomföras i den tysktalande delen av Europa
• Expandering till nya geografiska marknader: Även om det finns betydande tillväxtmöjligheter på befintliga marknader räknar jag med att GREEN framöver kommer att expandera till nya geografiska marknader. Exempel på marknader som ligger nära till hands för fortsatt expansion är Österrike och Polen. GREENs ambition är att etablera sig på en ny marknad inom 2-3 år
• Ökad lönsamhet: Under de senaste 13 kvartalen har GREEN vid 11 tillfällen (på rullande 12 månader) haft en EBITA-marginal på över 8%. Tolvmånadersperioden som avslutades den 31 mars 2025 redovisade däremot en EBITA-marginal under 8%. Trots att GREEN för närvarande taktar under lönsamhetsmålet på 8% EBITA-marginal räknar jag med att bolaget kommer att höja sitt lönsamhetsmål någon gång i framtiden. Ett bra tillfälle skulle kunna ha varit att höja målet i samband med sin kapitalmarknadsdag i Q4 2024. Kanske den mer utmanande marknaden gjorde att man avvaktade? Hursomhelst, när marknaden har normaliserats igen ser jag gärna att man höjer sitt lönsamhetsmål till minst 9,5-10,0% över tid, även om det skulle ta några år att nå dit. Nuvarande lönsamhetsmål har varit oförändrat sedan börsnoteringen 2018, en tid då lönsamheten var betydligt lägre. Då man nu ligger ”kring” lönsamhetsmålet och har som ambition att förvärva bolag som har en lönsamhet på minst 10% torde det finnas logik i att skruva upp lönsamhetsmålet framöver

Nuvarande verksamhetsprestanda och värdering

Q1 2025

Trots geopolitisk turbulens, handelskrig och allmän osäkerhet står stora delar av GREENs underliggande verksamhet och marknadssegment förhållandevis stabilt. Som tidigare nämnts är dock marknaden för finplanering och anläggning mer pressad för närvarande, där marknadsnivån har varit på samma (något lägre) nivå sedan mitten av 2023. Marknaden för grönyteskötsel och underhåll är däremot fortsatt stabil.

Det första kvartalet 2025 uppvisade snömängder och antal snöfall som var bland de lägsta som uppmätts under de senaste 15 åren för de orter i Sverige och Norge där GREEN bedriver sin huvudsakliga verksamhet.

Bild: Uppskattad snömängd (cm) per år på de marknader Green verkar på i Sverige och Norge

Bild: Antal dagar (per år) med >5 cm snö på de marknader Green verkar på i Sverige och Norge

Den snöfattiga vintern 2025 bidrog signifikant till att intäkterna sjönk med 12% i Q1 2025 (-18% organiskt). Som framgår av bilden ovan var väderförhållandena liknade dem under vintern 2020. I Q1 2020 hade GREEN en EBITA-marginal på -5,0%. I Q1 2025 uppgick den justerade EBITA-marginalen till 1,7%, där justering gjorts för en realisationsvinst på 19 mkr i samband med försäljning av en fastighet i Litauen.

Det belyser GREENs positiva utveckling och att man har etablerat en förbättrad motståndskraft under de senaste åren. Proaktiva åtgärder i syfte att minska väderberoendet under vintermånaderna förklarar utvecklingen.

Vid utgången av Q1 uppgick orderboken till 7 322 mkr, vilket är en nedgång från 7 877 mkr vid samma tidpunkt 2024. GREEN påtalar ofta att det finns en långsiktig korrelation mellan storleken på orderboken och omsättningen, men inte nödvändigtvis i det korta perspektivet. Anledningen till det är att stora och långa avtal upphandlas med intervall om 5-10 år.

Under hösten 2024 intensifierade GREEN arbetet med marginalhöjande åtgärder i syfte att förbättra de svagast presterande dotterbolagen i Sverige. Bestående förbättringar väntas erhållas genom GREENs ”best practise”-perspektiv, där man lär sig av koncernens bäst presterande dotterbolag. Av dotterbolagen som har det utmanande just nu sitter ungefär 30% fast i längre kontrakt med låg lönsamhet. GREEN har guidat om att man från och med Q3 kommer att se en bättre lönsamhet i Sverige.

Värdering

När dessa rader skrivs var senaste avslutskurs i aktien 66,60 kr. Börsvärdet på knappt 3,8 mdkr adderat med den av bolaget angivna nettoskulden ger ett Enterprise Value på 5,9 mdkr. Bolaget har över tid haft en generellt stigande nettoskuld. I min analys låter jag dock nettoskulden vara oförändrad under min prognosperiod (2025E-2027E).

Enligt mina beräkningar och antaganden har GREEN handlats till i genomsnitt EV/EBITA 12,5 under de senaste 10 kvartalen. Multipeln avser 12 månaders bakåtblickande EBITA-resultat. Enligt mina estimat handlas aktien kring strax över EV/EBITA 11 på 2025E och kring EV/EBITA 10 på 2026E.

Slutsats och avslutande tankar

Via sina dotterbolag bidrar Green Landscaping till attraktiva och rena städer. Marknaden är stor, fragmenterad, generellt lågcyklisk och växande. Den andel av kundernas totala driftskostnader som läggs på utemiljö är liten och ofta stabil. Långa kundrelationer och fleråriga kontrakt bidrar till att skapa stabilitet och förutsägbarhet.

Sammantaget har Green Landscaping gått från att vara ett nationellt centralstyrt olönsamt bolag till att idag vara ett multinationellt och decentraliserat bolag som uppvisar branschledande lönsamhet. Det är en imponerande resa.

Bild: Utvecklingen för Green Landscapings dotterbolag 2023 vs. branschgenomsnittet

Den fragmenterade marknaden skapar utrymme för fortsatt stor tillväxtpotential. För att öka upp förvärvstakten krävs (förutom en skuldsättning i balans) också ett utökat förvärvsteam och fler regionchefer etc. Det är en resa som pågår men som väntas ta ytterligare en tid att genomföra. När den interna kapaciteten är uppbyggd väntar sig bolaget att fler förvärv ska genomföras årligen.

Förvärv sker idag via någon av följande fyra kanaler: Via entreprenörer i GREENs dotterbolag (46% av förvärven), via GREENs förvärvsteam (16%), via mäklare (35%) eller genom att säljaren kontaktar GREEN direkt (3%).

Sammantaget är det mycket jag gillar med Green Landscaping och dess verksamhet. Jag ser ofta ett av deras dotterbolag vara ute och arbeta för att göra grönområdena fina på mina (och alla andras) promenader i området. Stora delar av GREENs tjänster behövs oavsett hur situationen är i omvärlden.

Nuvarande värdering är lägre än vad bolaget historiskt har värderats till. Enligt mina estimat för 2026 finns en potentiell uppsida på cirka 25% om aktien ska värderas i linje med vad den har gjort i genomsnitt under de senaste 10 kvartalen. Det ger ett motiverat värde kring 83 kr per aktie. För ett välskött, växande och (förhållandevis) konjunkturstabilt bolag skulle jag inte heller protestera om en något högre värderingsmultipel används. 

Även om insynsägandet är bra i bolaget önskar man alltid se fler insynsköp, inte minst när aktiekursen upplevs som attraktiv. Av personer i koncernledningen har endast ett insynsköp registrerats i år.

Hursomhelst, tror man att GREEN kan uppnå sin ambition om att bli The European Champion innan år 2030 bör det kunna bli en spännande resa från nuvarande nivåer. Som jag har nämnt flera gånger tidigare skaver dock skuldsättningsnivån något. Det är viktigt att den hålls på en sund nivå, både utifrån perspektivet att investerare och finansiärer ska ha tilltro till bolaget och att man kan genomföra förvärv i önskat tempo. Trots att bolaget har guidat om en högre skuldsättning i Q2 blir det intressant att se hur marknaden tar emot det när Q2-rapporten publiceras.

Q1 2025 levde inte upp till förväntningarna. De missade förväntningarna förklaras dock till stor del av ofördelaktigt väder och inte en mer utmanande marknad. Även om marknaden i stort är ungefär som den har varit under en tid nu så uppger GREEN att man ser positiva tendenser om en minskad konkurrens i Sverige och Tyskland. En förbättrad marknad för finplanering och anläggning skulle vara en välkommen trigger utöver vad jag har angett ovan.

Vidare ser jag fram emot att GREEN börjar annonsera fler förvärv igen. Ska man nå sitt mål om att förvärva 8-10 bolag 2025 innebär det att man kommer annonsera i genomsnitt minst ett förvärv per månad resten av året, vilket kan jämföras med ett förvärv hittills i år.