Marknaden tvekar men aktien fortsatt för lågt värderad

Idag är det rapportfokus på bloggen.

Bolaget i fråga är Lammhults. Inget som skrivs ska ses som någon form av rekommendation.

Återhållsam marknad och oförändrad underliggande försäljning

I Q4 2025 levererade Lammhults en nettoomsättning på 250,5 mkr (261,1), en nedgång med 4,1% jämfört med Q4 2024. Den lägre försäljningen förklaras primärt av negativa valutarörelser. Justerat för valuta sjönk nettoomsättningen med 0,9%. Den underliggande utvecklingen var därmed i linje med jämförelsekvartalet.

Intäktsmässigt levererade Office Interiors en negativ tillväxt på 9,0% (valutaeffekt: -2,4%) i kvartalet. Det nya arbetssättet, som Lammhults har kommit längst med i Norge, bidrog till att den norska verksamheten fortsätter att uppvisa en solid tillväxt. Medan försäljningen sjönk i Sverige fortsätter Norge att vara Lammhults största marknad, något landet nu varit tre kvartal i följd.

Library Interiors levererade en tillväxt på 4,8% (valutaeffekt: -4,6%). Justerat för valuta var därmed det avslutande kvartalet 2025 ett starkt försäljningskvartal för Library Interiors. Affärsområdet noterade positiv tillväxt i Storbritannien och Sverige, medan försäljningen minskade på den tyska och franska marknaden. Frankrike är dock fortfarande Library Interiors största marknad.

Marknaden beskrivs som fortsatt förhållandevis återhållsam. Men samtidigt nämner Lammhults att det är en blandad kompott. Man får en del förfrågningar och ser lite större aktivitet i värdekedjan, exempelvis när det kommer till arkitekter. Däremot ser bolaget ingen direkt anstormning kring slutförda affärer. På affärsområdesnivå är det främst Office Interiors som marknaden är återhållsam inom, medan Library Interiors tuffar på bra och stabilt.

I Q4 2025 invigde Lammhults sitt nya showroom på Norrlandsgatan i Stockholm. Bolaget uppger att det hittills har varit en god aktivitet i detta nya showroom. 

Ökad orderingång och orderstock ett glädjeämne

Det är glädjande att Lammhults presenterade en orderingång som ökade med 3,5% till 289,1 mkr (279,4). Även här har negativa valutarörelser hämmat utvecklingen. Justerat för valuta ökade orderingången med cirka 6-7%. Den goda orderstocken borgar för en god utveckling under H1 2026. Bolaget belyser dock att orderstocken för närvarande innehåller en högre andel leveranser i Q2 än normalt.

För Office Interiors ökade orderingången med 5,7%, medan Library Interiors minskade sin orderingång med 0,6%. Justerat för valuta var orderingången stigande också inom Library Interiors.

Den totala orderstocken inom Office Interiors var vid årets slut 14% högre än vid utgången av 2024. Motsvarande siffra för Library Interiors var 11%.

Stärkt bruttomarginal på rullande 12 månader femte kvartalet i följd

Den justerade bruttomarginalen ökade från 37,5% i Q4 2024 till 37,9% i Q4 2025. Den justerade bruttomarginalen på rullande 12 månader har nu stigit fem kvartal i följd. Bolaget uppger att det finns mer att göra när det kommer till att höja bruttomarginalen, särskilt inom Office Interiors – som utgör två tredjedelar av verksamheten.

Exempel på åtgärder som kan stärka bruttomarginalen inom Office Interiors ytterligare är interna effektiviseringar och att se över sourcing-delen avseende vad som behöver göras internt och vad som likaväl kan göras via externa aktörer.

Då man inom Library Interiors har en i princip helt outsourcad supply chain finns mindre saker att göra i syfte att åstadkomma en högre bruttomarginal.

Det redovisade rörelseresultatet i Q4 2025 belastades med omstruktureringskostnader på 8,7 mkr under kvartalet, vilket bland annat avser avgångsvederlag, anpassning av fabrikslokal och implementering av gemensam IT-plattform i dotterbolag.

Justerat för ovanstående landade rörelseresultatet på 19,8 mkr (22,9), vilket motsvarar en justerad rörelsemarginal på 7,9% (8,8). Enligt Lammhults har dessa siffror påverkats negativt av valutarörelser uppgående till 1,5 mkr. Det kan jämföras med bolagets målsättning att rörelsemarginalen ska ligga inom intervallet 8-10%.

Åtgärdsprogrammet försenat och mindre omfattande

I Q4 fortsatte Lammhults med aktiviteter inom sitt åtgärdsprogram som bland annat ska stärka lönsamheten och effektiviteten i verksamheten. Åtgärdsprogrammet har hittills gett en positiv effekt på den justerade rörelsemarginalen, där lönsamheten steg från 0,5% 2024 till 3,4% 2025.

De åtgärder som har tagits inom ramen för åtgärdsprogrammet väntas ge fortsatt positiva effekter under 2026. Däremot bedöms det nu att kostnadsmässigt kommer inte åtgärdsprogrammet belasta bolaget med fler engångskostnader. Redovisningen kommer således att vara betydligt ”renare” framöver. Det kan tänkas att en del investerare (av olika anledningar) inte ser (eller vill se) igenom återkommande engångsposter. Förhoppningsvis kommer en renare resultaträkning att välkomnas av marknaden.

Följande rader skrev Lammhults i Q3-rapporten:

”Programmet implementeras successivt under 2025, och ledningen vidhåller sin tidigare bedömning att programmet kommer att leda till både besparingar och satsningar i enlighet med tidigare kommunikation - en förväntad positiv nettoeffekt på rörelseresultatet om 30–40 MSEK på årsbasis efter full implementering. Programmet förväntas vara fullt implementerat senast under det första kvartalet 2026”.

I Q4-rapporten skrev Lammhults följande:

”Vi befinner oss uppskattningsvis halvvägs avseende de förväntade resultateffekterna som uppskattas till cirka 30 MSEK på årsbasis efter full implementering i slutet av 2026”.

Man får därmed återigen konstatera att åtgärdsprogrammet tar längre tid att fullt ut realisera än vad som tidigare var tänkt. Nu verkar det också som att den positiva nettoeffekten på rörelseresultatet snarare är 30 mkr än den initiala ambitionsnivån på 30-40 mkr.

På telefonkonferensen kändes det också som att Lammhults nu snarare har siktet inställt på 8% rörelsemarginal är 10%, särskilt i nuvarande marknadsmiljö. Man påtalade dock att det fortsatt är görbart att nå lönsamhetsmålet inom ramen för nuvarande marknad.

Q4 är vanligtvis ett starkt kvartal för Lammhults. Min tes är att man kommer att börja takta på målnivån i Q4 2026 och därefter får vi se om bolaget lyckas hålla den nivån i årstakt.

Avslutande tankar

”Stabil avslutning på ett år i förändring” så väljer VD att titulera VD-ordet som beskriver Lammhults fjärde kvartal i verksamhetsår 2025. Det är väl en ganska rimlig formulering, även om jag hade hoppats att Lammhults skulle leverera lite bättre i Q4.

Lammhults nämnde på telefonkonferensen att man i Q4 har haft ytterligare kostnader av engångskaraktär – utöver vad som lyfts upp i det justerade rörelseresultatet. Även om dessa ytterligare kostnader (avseende bland annat regelverksfrågor) inte specificerades i absoluta tal var man tydlig med att omkostnaderna kommer att sjunka framgent. 

Lammhults är inne på en turnaround-resa. Att lyckas genomföra en ordentlig turnaround är inte enkelt. Något som för Lammhults del (även om man har gjort framsteg) visar sig genom att det hela tar längre tid än beräknat.

När dessa rader skrivs på förmiddagen måndagen den 16 februari är senaste avslutskursen i Lammhults 30,80 kr. När jag skriver in mina estimat för 2026 i min Excel-fil räknar jag med att Lammhults kommer generera en rörelsemarginal på 5,5%. Det skulle enligt min intäktsprognos ge ett rörelseresultat på knappt 50 mkr.

Lammhults har ett börsvärde på cirka 260 mkr och en nettoskuld på 71 mkr (exklusive leasing) och 118 mkr (inklusive leasing). Det ger en EV (inklusive leasing) / EBIT-multipel på 7,6x för 2026. En nivå som sjunker till 5,8x baserat på mina estimat för 2027, där jag inte räknar med att Lammhults når hela vägen fram till sitt lönsamhetsmål.

Utgår man ifrån P/E-perspektivet handlas Lammhults till cirka 8 baserat på mina estimat för innevarande år. Vid en motiverad P/E-multipel på 12x ger det ett motiverat värde på 46,50 kr, en uppsida på drygt 50%.

Jag äger aktier i Lammhults.