Sunday, 5 December 2021

Nytt innehav i portföljen

Jag har nu plockat in ytterligare ett innehav i portföljen. Nyligen skrev jag ett inlägg kring huruvida man bör vara transparent med aktier man har köpt i relativt illikvida aktier. Givet kommentarerna på det inlägget så verkar det finnas lite olika tankar kring hur man ska göra. Min bedömning är dock att en majoritet anser att man bör vara transparent med de köp man gör.

Jag har därför landat i att presentera mitt senaste portföljtillskott, jag har ju ändå vissa relativt illikvida aktier i portföljen sedan tidigare. Mitt senast portföljtillskott är noterat på Nasdaq Stockholms huvudlista, vilket innebär att det är ett gäng hårdare kriterier som bolaget behöver uppfylla för att kvalificera sig för ”finbörsen” jämfört med om bolaget hade varit listat på någon av de mindre marknadsplatserna.

Innan beskrivningen av bolaget påbörjas vill jag dock vara extra tydlig med att likviditeten i aktien är låg under en ”normal” dag. Detta kan medföra utmaningar att såväl köpa som sälja aktier till den kurs man önskar. Vidare ska ingenting av det jag skrivs ses som någon form av rekommendation. Jag äger också aktier i bolaget.

Innan genomgången av bolaget påbörjas så skulle jag också vilja slå ett slag för Twitter-användaren SL (@spadnN). Det var via en pitch från SL som gjorde att jag fick upp ögonen för detta bolag. Vi har därefter lagt en hel del timmar på att diskutera bolaget i fråga. På tal om en hel del timmar, så är det något SL och jag i stort sett dagligen också lägger på att diskutera Aspire Global. Om ni inte redan följer SL på Twitter så gå in och spana in hans profil 😊

B3 Consulting Group

B3 Consulting Group (B3) är ett konsultbolag med fokus på IT och management. Man hjälper bland annat företag, myndigheter och organisationer med deras digitala transformationsresor. B3 levererar huvudsakligen konsulttjänster inom följande typer av uppdrag: Teamleveranser, expertresurser och projekt- eller funktionsåtaganden.

Bolaget har drygt 200 aktiva kunder, där ingen kund utgör mer än 5% av koncernens intäkter. De 10 största kunderna står för cirka 25% av intäkterna. Bolaget uppger också att cirka 50% av koncernens intäkter är hänförliga till branscher med ”lågt eller måttligt konjunkturberoende”, något som bidrar till att skapa en grundstabilitet i verksamheten.

De två största sektorerna avseende intäktsgenerering för B3 är (1) bank, finans och försäkring (18,5%), (2) myndighet och kommun (15,9%). På delad tredje plats hittar vi IT, media och underhållning samt industri – vilka vardera står för 9,5% av koncernens intäkter.

B3 har varit framgångsrika i att vinna upphandlingar inom offentlig sektor, inte sällan i allianser med olika underleverantörer. Hittills under 2021 har B3 erhållit flera nya avtal, bland annat med Region Jönköpings län, Svenska kyrkan, Sundsvalls kommun, Transportstyrelsen och Kammarkollegiet samt med en svensk storbank.

B3s verksamhet är indelad i följande tre affärsområden:

  • Digital Innovation: Fokuserar på utveckling av applikationsprogramvara samt digitala kundupplevelser, produkter och tjänster. Affärsområdet står för 42% av koncernens intäkter och 44% av rörelseresultatet
  • Digital Management: Tillhandahåller bland annat tjänster inom digitalisering och verksamhetsutveckling samt förändringsledning och agil transformation. Affärsområdet står för 34% av koncernens intäkter och 29% av rörelseresultatet
  • Cloud & Technology: Erbjuder tjänster relaterade till effektiv, skalbar, säker och tillgänglig infrastruktur. Affärsområdet står för 24% av koncernens intäkter och 27% av rörelseresultatet. Cloud & Technology är just nu det snabbast växande affärsområdet inom B3 samt även det affärsområde som har påverkats minst utav covid-pandemin

Om man kollar på B3 historiskt så grundades bolaget år 2003 under namnet B3IT Management AB. Namnbytet till B3 Consulting Group skedde år 2018. År 2018 breddade man sig även geografiskt då man etablerade sig i Polen, från att tidigare endast ha varit verksamma i Sverige. Idag har man drygt 650 medarbetare och finns på 9 orter i Sverige (Stockholm, Borlänge, Gävle, Göteborg, Jönköping, Linköping, Malmö, Sundsvall och Örebro) och 2 orter i Polen (Krakow och Warszawa).

Ägarsituation

Per den sista oktober 2021 är (enligt Avanza) norska försäkringskoncernen Protector Forsikring ASA B3s största ägare. Protector äger 25,2% av aktierna och rösterna i B3. Näst största och tredje största ägare är (via bolag) de båda medgrundarna Sven Uthorn (12,5%) och Claes Wiberg (7,5%).

Sammantaget tycker jag att B3 har en stark ägarbas, där medgrundarna fortfarande är högt upp i ägarlistan samtidigt som Protector är med och driver utvecklingen framåt. I maj 2021 tillträdde Sverre Bjerkeli som ny ordförande i B3. Sverre har bland annat erfarenhet som mångårig VD i Protector. Tidigare i veckan annonserades det också att bolag närstående till B3s ordförande har köpt aktier för 7,8 mkr.

Antalet aktieägare uppgick vid utgången av Q3 2021 till 2 023 stycken.

Verksamhetsutveckling för perioden januari-september 2021

För perioden januari-september 2021 uppgick B3s intäkter till 650,3 mkr (629,9), vilket utgör en ökning med 3% jämfört med motsvarande period 2020. Redovisat rörelseresultat uppgick till 42,8 mkr (36,5). Exklusive engångsposter på 3,3 mkr landade rörelseresultatet på 46,1 mkr, där rörelsemarginalen uppgick till 7,1%. Redovisat resultat per aktie uppgick till 2,63 kr (2,50).

Framför allt inledningen på delårsperioden januari-september har hämmats av covid-pandemin, där särskilt bolagets kunder inom t ex media och underhållning har haft det extra utmanande. I likhet med vad som har rapporterats från andra konsultbolag har man dock sett en gradvis ökad efterfrågan under året. I Q3 redovisade man en intäktstillväxt på 16%, varav 15% utgjordes av organisk tillväxt.

Ett stort fokus i organisationen för tillfället är att exekvera på det effektiviseringsprogram man har antagit. Hittills har effektiviseringsprogrammet bland annat renderat i ett minskat antal så kallade overhead-tjänster.

Samtidigt som effektiviseringsprogrammet genomförs har man under årets tre första kvartal ökat antalet konsulter med motsvarande cirka 50 heltidstjänster. En förutsättning för långsiktig tillväxt i ett konsultbolag är givetvis att antalet konsulter ökar över tid samt att faktureringsgraden per konsult är på en hög nivå. Det känns därför helt rätt att B3 fokuserar på att slimma den delen av organisationen som inte aktivt arbetar med fakturering mot kund samtidigt som man anställer nya konsulter.

Mitt case och mina tankar

B3 är ett konsultbolag som har haft ett stort fokus på tillväxt. Man har nu samlat ihop till den imponerande streak:en med 72 kvartal i följd med positivt resultat efter skatt. Bolaget bedriver således en stabil verksamhet. En verksamhet som också gynnas av digitaliseringens långsiktiga megatrend.

Under perioden 2010-2020 landade den genomsnittliga årliga intäktstillväxten på 23%, där rörelseresultatet under samma period ökade med i genomsnitt 21% per år. Denna starka tillväxt till trots så har B3 endast en marknadsandel på 1%. Sedan Q1 2016 har antalet medarbetare ökat från 332 till drygt 650.

Trots att man har 72 kvartal i följd av positivt resultat efter skatt har inte sällan marginalerna varit lägre än vad de borde kunna ha varit. Som del av bolagets nuvarande 3-årsmål är därför fokus på att förbättra lönsamheten. B3s ambition för 2023 är exempelvis att intäkterna ska överstiga 1 miljard kronor samt att rörelsemarginalen ska ligga inom intervallet 8-12%.

B3 har dock förtydligat denna 3-årsplan med att rörelsemarginalen ska överstiga 10% under 2022, där Q2 2022-utfallet på rullande 12 månader (= juli 2021 – juni 2022) beräknas ha en rörelsemarginal på minst 10%. Detta kan jämföras med rörelsemarginalen som i Q3 låg på 7,9%.

Det krävs således en tydlig förbättring för att B3 ska uppnå 10% i rörelsemarginal på rullande 12 månader per Q2 2022. I syfte att supportera rörelsemarginalmålet har man som ovan nämns också lanserat ett effektiviseringsprogram, vilket syftar till att spara 30 mkr på årsbasis med full effekt från Q2 2022. Hittills har drygt 40% av effektiviseringsprogrammet realiserats, vilket är i enlighet med den tidsplan som bolaget har satt upp.

Givet att man tror att bolaget levererar på sina finansiella mål så tycker jag att caset ser väldigt intressant ut. Jag har lekt lite med siffrorna i min Excel-sammanställning. Justerat för engångsposter och antaganden om att intäkterna i Q4 2021, Q1 2022 och Q2 2022 växer med 10% year-over-year samt att rörelsemarginalen uppgår till 9%, 10% respektive 10% för nyss nämnda kvartal – då bör enligt mig en vinst per aktie (givet några ytterligare antaganden) kunna landa runt 6,65 kr för perioden juli 2021 till juni 2022.

Ovan är som sagt endast en lek med siffror samt att det baseras på flera antaganden. Min förhoppning är att intäktstillväxten ska (under åtminstone några av kvartalen) vara högre än vad jag har räknat på i exemplet samt att även rörelsemarginalen kommer inte högre under något/några kvartal än vad jag har lagt in i mitt exempel. Om jag fortsätter med sifferleken kommer jag fram till att jag tycker B3 bör kunna ha kapacitet att landa hem en vinst per aktie för helåret 2022 på cirka 7,50 kr.

Givet nuvarande aktiekurs på 75,20 kr ger givet en vinst per aktie på 7,50 kr ett P/E-tal på 10,0. Det tycker jag utgör en intressant risk/reward. Jag tycker att P/E 15 är rimligt att betala för B3, vilket ger en motiverad kurs enligt min sifferlek på 112,50 kr.

Som alltid är det dock viktigt att kritiskt granska de ambitioner bolagen sätter upp och det är givetvis inte självklart att man kommer lyckas uppnå sina finansiella mål. Det kan även dyka upp fler engångskostnader som hämmar den rapporterade utvecklingen.

Bolaget hade det också utmanande under covid-pandemin. Om en ökad smittspridning tar fart finns därmed risk att verksamheten återigen hämmas. Det positiva momentumet som syns i verksamheten för tillfället gör även att det blir än mer utmanande att hitta bra personal. Vidare kommer under 2022 såväl byte av VD som CFO att genomföras.

Konkreta exempel på triggers som jag ser i caset är följande:

  • Att man levererar på sina finansiella mål: Givet hur aktien handlas är min tolkning att marknaden inte diskonterar in att B3 kommer leverera i enlighet med sina finansiella mål. Att man levererar på sina finansiella mål tror jag därför kommer bidra till en uppvärdering av aktien samt att det ger mer förtroende till bolaget
  • Realisering av effektiviseringsprogrammet om 30 mkr på årsbasis: Det är positivt att B3 skapar en tightare organisationsstruktur. Per idag har man exempelvis för många ledarroller i relation till antalet konsulter. Jag ser effektiviseringsprogrammet som det viktigaste för att B3 ska uppnå sitt rörelsemarginalmål 2022
  • Höjda timpriser som faktureras mot kund: Sedan Sverre tillträdde ordföranderollen har han varit tydlig med att B3 behöver höja timpriserna som faktureras ut mot kund till en nivå som anses mer skälig i relation till det arbete man utför
  • Ett ökat antal konsulter: B3 har rekryterat cirka 50 konsulter hittills i år, vilket skapar möjlighet för ytterligare en god aktivitet under kommande kvartal/år
  • Förvärv: B3 har en historia av att genomföra förvärv. Att framöver återuppta förvärvsagendan är också något som ordföranden har belyst. Enligt ordföranden skulle det i framtiden vara önskvärt att ha aktien som ett alternativ när man ser över betalningsmöjligheter vid eventuella förvärv. När han i samband med Q2-rapporten kommenterade aktien som betalningsmedel uttryckte han dock att aktien idag är ”totalt oaktuell” som betalningsmedel. Givet det uttalandet (och hans insynsköp nyligen på 6,6 mkr) kan man ana lite tolkningar om hur han ser på aktiens värdering idag

Utöver ovan har B3 också historiskt varit aktiva med att tillsammans med entreprenörer starta joint ventures. De icke B3-ägda delarna av dessa joint ventures kan i flera fall köpas upp av B3 i ett senare skede och skalas upp inom koncernen.

Sammantaget tycker jag att B3 är ett intressant bolag, som har en stark tillväxthistorik och som gynnas av digitaliseringens framfart. Man har också en god ägarsituation. Lyckas B3 leverera på sina finansiella mål tycker jag att det finns en god uppsida i aktien.

Jag köpte (i genomsnitt) in mig i aktien kring 70 kronorsnivån. Aktien har förvisso kommit upp lite på sistone men personligen tycker jag ändå att det är en intressant risk/reward på dessa nivåer och jag ser framemot att följa bolaget framöver.

No comments:

Post a Comment