Castellum: Kvalitet till rabatt

I fredags publicerade det svenska fastighetsbolaget Castellum sin rapport för perioden januari-juni 2022. Inget av det som skrivs i detta blogginlägg ska ses som någon form av rekommendation, gör alltid din egen analys. Jag äger aktier i Castellum.

Nedan siffror avser perioden januari-juni 2022 vs. januari-juni 2021 om inget annat anges.

• Intäkterna uppgick till 4 400 mkr (2 936)
• Driftöverskottet landade på 2 917 mkr (2 034)
• Förvaltningsresultatet ökade med 47% och uppgick till 2 375 mkr (1 615), vilket motsvarar 7,13 kr per aktie (5,88)
• Belåningsgraden uppgår till 39,4% (38,2)
• Det långsiktiga substansvärdet (EPRA NRV) kom in på 263 kr per aktie (227)

Intäkter & förvaltningsresultat

Castellums intäkter är indelade i följande kategorier: hyresintäkter, serviceintäkter och intäkter coworking. Hyresintäkter utgjorde i Q2 88% av de totala intäkterna. Samtliga kategorier uppvisade en positiv tillväxt jämfört med det första halvåret 2021. Nedan graf visar hur respektive intäktsdel har utvecklats under de senaste åtta kvartalen.

De totala intäkterna ökade med 50%, vilket är gynnat av förvärvet av Kungsleden. Vidare gynnades utvecklingen av en fortsatt stark hyresmarknad. Hyresintäkterna i jämförbart fastighetsförvaltningsbestånd ökade med 4%. Uthyrningsgraden stärktes och landade på 93,7% (93,1), vilket är den högsta uthyrningsgraden någonsin för Castellum.

Nettouthyrningen under det första halvåret uppgick till 109 mkr (66). Castellum har nu uppvisat positiv nettouthyrning varje enskilt kvartal under de senaste sju kvartalen, där nettouthyrningen i Q2 2022 (på 84 mkr) är den högsta noteringen.

Tidsförskjutningen mellan nettouthyrning och resultateffekt uppskattas enligt bolaget till 9-18 månader i förvaltningsfastigheter och 12-24 månader för investeringar i ny-, till- och ombyggnation. Ett exempel på hyresavtal Castellum har ingått under det senaste kvartalet inkluderar ett 10-årigt hyresavtal med Martin & Servera i Stockholm.

Vidare har man en diversifierad kundbas, där inget hyreskontrakt representerar mer än 1,2% av de totala hyresintäkterna. Motsvarande siffra avseende kundexponering uppgår till 2,7%. Castellums fem största hyresgäster är ABB, Afry Group, Polismyndigheten, Domstolsverket och Handelsbanken. Ser man på kontraktsfördelningen per kundkategori utgörs 24% av samhällsfastigheter. Vid utgången av perioden har man en (återstående) genomsnittlig kontraktslängd på 4,0 år (3,9).

Det totala förvaltningsresultatet ökade med 47%, där förvaltningsresultatet per aktie ökade med 21%. Förutom stigande el- och uppvärmningskostnader har förvaltningsresultatet hämmats av tillfälligt ökade administrationskostnader till följd av förvärvet av Kungsleden. För fjärde kvartalet i följd noteras även ett stigande (negativt) belopp på räntenettot.

Finansiell ställning

Med en belåningsgrad på 39,4% har Castellum en solid finansiell ställning. Justerar man för aktier i eget förvar sjunker belåningsgraden till 38,2%. Samtidigt hade man en räntetäckningsgrad i Q2 2022 på 4,7 gånger, vilket är lägre än i Q2 2021 då motsvarande siffra uppgick till 5,7.

I Q2 har Castellum refinansierat 13 mdkr avseende lånefaciliteter i bank till mer eller mindre samma marginaler som man haft tidigare år. Man har också införskaffat nya obligationslån om 1,6 mdkr, till bedömda goda villkor. Vidare kan man med nuvarande kassa och outnyttjade kreditutrymme hantera de förfall som sker på kapitalmarknaden kommande två åren.

Vid utgången av Q2 uppgick de räntebärande skulderna till 74 153 mkr (70 829), varav 62% avser obligationslån, 33% avser banklån och 5% utgörs av företagscertifikat. Per den sista juni 2022 uppgick Castellums genomsnittliga ränta till 1,9%, en ökning från 1,7%. Den genomsnittliga räntenivån är således fortsatt låg och är just nu på samma nivå som i Q4 2020.

Mina tankar

Jag tycker att Castellum levererade en bra rapport, såväl på de redovisade som underliggande siffrorna. Man har en god diversifiering i verksamheten. Att ingen enskild kund representerar mer än 2,7% av de totala hyresintäkterna är något jag uppskattar i nuvarande mer utmanande omvärldsmiljö.

Av Castellums hyresavtal är 99% indexkopplade, dvs. att hyresnivåerna justeras i linje med den årliga avstämningen. Trots att (givetvis) räntekostnaderna kommer att (fortsätta) stiga till följd av den höga inflationsnivån kommer således en del av detta att kompenseras för i form av stigande hyresintäkter.

Om inflationen kommer att ligga kvar på nuvarande nivå när avstämningen görs senare i år så skulle det rendera i en positiv hyreseffekt 2023 för Castellum på runt 720 mkr. På finansieringssidan kommer de stigande kostnaderna att slå igenom gradvist.

En annan del av intäktstillväxten kommer ifrån projektutveckling. Under första halvåret 2022 har Castellum färdigställt projektet GreenHaus i Helsingborg (+90% uthyrningsgrad) och projektet Korsningen i Örebro (100% uthyrningsgrad).

Castellums portfölj av pågående projekt uppgår till 6,3 mdkr, varav 3,8 mdkr är upparbetat. Den genomsnittliga uthyrningsgraden för pågående projekt rapporteras uppgå till omkring 80%. Inom kommande tre kvartal väntas projekt med ett totalt hyresvärde på runt 350 mkr att färdigställas.

De snabbt stigande kostnaderna är en utmaning och osäkerhet för projektutvecklingen. Man jobbar dock (givetvis) aktivt med dessa frågor. Nuvarande bedömning från bolaget är att pågående projekt till största del kommer att slutföras mer eller mindre enligt plan. I Q2 pausade man även ett projekt (Projekt Infinity) som än så länge inte har uppnått en tillfredsställande uthyrningsgrad.

Givet nuvarande förvaltningsresultat på rullande 12 månader handlas Castellum till Aktiekurs/Förvaltningsresultat på strax under 11. Castellum har höjt utdelningen 24 år i följd och jag räknar med att man kommer att förlänga denna trend även under nästa år.

Castellum är just nu mitt största innehav i fastighetssektorn och jag tycker att aktien handlas till attraktiva nivåer. Givet fredagens stängningskurs på 146,50 kr handlas aktien till en substansrabatt på 44%. Nedan graf visar aktiekursen i relation till substansvärdet (EPRA NRV) vid utgången av de senaste åtta kvartalen.

Sammanfattningsvis tycker jag som sagt att Castellum levererar en bra rapport. Man har en stark finansiell ställning och god historik. Aktien handlas långt under substansvärdet och marknaden har således tagit betydande höjd för mer utmanande tider. Kostnadsinflation och stigande räntekostnader sätter press på verksamheten, men min tes är att nuvarande aktiekurs ger en intressant risk/reward för långsiktiga investerare.