Case: Ogunsen

På Twitter (X) har det på senare tid generellt önskats mer (aktie)case-trådar. Jag tänkte därför att jag kunde dra mitt strå till stacken, varpå jag publicerade nedanstående text.

…

Casetråd: Ogunsen

Det har efterfrågats fler case-trådar på Twitter. Som ett svar på det kommer här en från mig 😊

Ogunsen är ett bolag som fokuserar på bemanningslösningar till företag och organisationer. Detta görs dels via uthyrning av konsulter och dels via rekryteringstjänster. Verksamheten bedrivs via de två varumärkena SJR och WES, det senare utgör Ogunsens hittills enda förvärv.

Ogunsen grundades år 1993 av nuvarande styrelseordförande Per Ogunro. I början av 90-talet jobbade Per på bank. De utmaningar som rådde i det finansiella systemet under delar av 90-talet var något som tidigt gav Per insikten om vikten av god finansiell ställning och att bedriva verksamhet med positiva siffror på nedersta raden.

Stabil finansiell ställning och positiva siffror på nedersta raden är därför något som har kommit att karaktärisera Ogunsen. Verksamhetens cykliska natur gör dock att vinsten kan svänga en hel del genom konjunkturcyklernas olika faser.

Med cirka 53% av rösterna och 18% av aktierna är Per Ogunro bolagets klart största ägare. Historiskt har han ”då och då” genomfört en del säljtransaktioner. Bolagets tredje största ägare är vice VD och styrelseledamot Fredrik Lidberg (4,7% av aktierna).

Ser man på ledningsgruppen är aktieägandet (exklusive Fredrik Lidberg) alldeles för dåligt, där många inte äger en endaste aktie. I styrelsen äger de flesta ledamöterna aktier, även om det generellt inte är för några enastående höga belopp.

Överlag är jag inte nöjd med insynsägandet i Ogunsen. Det har dock varit så under en längre tid så jag har förlikat mig med att det alltför sällan sker insynsköp i Ogunsen.

Verksamhetsmässigt var 2022 ett otroligt bra år för Ogunsen. Jag tror Ogunsens bästa år någonsin ligger i framtiden men år 2022 kommer utgöra bra motstånd för att hålla kvar vid status som bästa året hittills.

Rörelsemarginalen landade år 2022 på 12,4%, vilket kan jämföras med bolagets målsättning att ha en marginal på minst 10%. År 2019 och 2020 visar på den cykliska karaktären i bolagets verksamhet, där marginalen dessa år uppgick till 6,0% respektive 4,2%.

I samband med Q2-rapporten 2021 kommunicerade Ogunsen att man lanserar en ny tillväxtplan, där ambitionen var att dubblera intäkterna inom fem år. Inklusive den rapporten följde åtta riktigt bra kvartal för Ogunsen, innan Q2 2023 skadade marknaden när man skickade ut en vinstvarning.

Lönsamhetsmässigt var Q2 2023 klart sämre än mina prognoser. Grottar man ner sig i den sparsmakade informationen som Ogunsen tillhandahåller så står det klart att lönsamhetstappet framför allt var inom konsultdelen, där rörelsemarginalen mer än halverades.

Många konsultbolag fick i Q2 se sin rörelsemarginal sjunka drastiskt. Det känns som att många bolag blev tagna på sängen av den lägre efterfrågan, alternativt valde att köra på så länge det gick. För Ogunsens del håller man nu på att genomföra en geografisk expansion av sin verksamhet, något som jag spekulerar i kring har (allt annat lika) hämmat marginalutvecklingen.

I Q2 2023 stod rekryteringsdelen för 11% av intäkterna men hela 52% av rörelseresultatet. Den konjunkturkänsliga rekryteringsverksamheten är således oerhört viktig för Ogunsen. Enligt min statistik har antalet nya rekryteringsannonser som publiceras på Ogunsens olika hemsidor sjunkit signifikant hittills i år.

När dessa rader skrivs handlas Ogunsen-aktien till kursen 31,95 kr. Min högst osäkra vinstprognos för 2023 uppgår till 3,26 kr per aktie. Det ger ett P/E-tal på 9,8. Enligt mina beräkningar handlas aktien till EV (exklusive leasingskulder) /EBIT på 6,7. 

Det känns dock mer osäkert än vanligt att göra vinstprognoser nu, varpå jag räknar med att få justera min prognos i takt med att nya kvartalssiffror redovisas. Jag vågar i skrivande stund inte hoppas på att 2024 kommer vara ett bättre år än 2023.

Min tes är dock som sagt att Ogunsens bästa år någonsin ligger i framtiden. Om man tror på det torde aktien vara värd klart högre än vad den handlas till idag. Skulle Ogunsen dubblera intäkterna från helåret 2021 (= i enlighet med deras tillväxtplan) anser jag motiverat värde för Ogunsen vara uppemot 80 kr.

Givet bolagets tidigare historik av att lansera tillväxtplaner vid, eller nära, konjunkturtoppar vågar jag inte diskontera in att Ogunsen kommer fullgöra sin tillväxtplan, åtminstone inte inom den tidsram man har stipulerat. För att tillväxtplanen ska realiseras som planerat krävs enligt mig att bolaget genomför förvärv.

Är aktien köpvärd idag? För långsiktiga investerare tycker jag det finns värde i aktiekursen idag, även om det kanske kräver att man får vänta ett tag på tillfredsställande resultat. Tajmingmässigt är dock alltid svårt att sia om. Personligen tror jag att Ogunsen kommer ha några utmanande kvartal framgent, inte minst då de kommande tre kvartalen möter tuffa jämförelsetal.

Jag äger aktier i Ogunsen idag. Det är ett av innehaven som har befunnit sig allra längst i min portfölj. För ett gäng år sedan kunde man läsa om Ogunsen som ”Guldklimpen på First North” i vissa analyser som skrevs. Jag har dock inte sett den formuleringen på ett tag 😊

Slutsats: Ogunsen är i grund och botten ett välskött och finansiellt stabilt bolag. Tajmingmässigt finns mer att önska när det kommer till lanseringen av bolagets tillväxtambitioner. Det finns också mer att önska när det gäller insynsägande, framför allt när det kommer till VD, samt när det kommer till informationsgivning.

Verksamheten är cyklisk till sin natur och givet nuvarande konjunkturella utmaningar är min tes att man inte behöver stressa in i aktien. Kommer aktien ned under 30 kr kommer det nog dock klia mer i mitt köpfinger.

Helst vill jag gärna se lite bättre momentum när det kommer till antalet nya konsult- och rekryteringsannonser som publiceras på bolagets hemsidor innan jag eventuellt köper fler aktier. Jag har däremot inga planer på att sälja några av mina befintliga aktier till rådande kursnivåer.

Ogunsen har en historik av att många gånger dela ut i princip hela vinsten, vilket ger en direktavkastning kring 10% (sedan återstår givetvis att se hur vinsten utvecklas 2024). Det kan vara något att tillfälligt luta sig emot under tiden man väntar på bättre momentum i verksamheten.