Månadens aktieanalys: Oktober 2024

I dagens inlägg bjuds det på månadens aktieanalys.

Bolaget i fråga är Note.

Om bolaget

Note är en kontraktstillverkare som grundades år 1999. Bolaget beskriver sig som norra Europas ledande partner för elektroniktillverkning, där man producerar elektronik och kompletta produkter på uppdrag av kunderna. Bland det som Note tillverkar återfinns bland annat kretskort, delmontage och kompletta produkter (= så kallade Box build).

Det som tillverkas i någon av Notes 12 fabriker mynnar sedan ut i produkter i form av exempelvis komplexa system för elektronisk styrning, övervakning och säkerhet. Detta innebär att produkterna ofta byggs in i kundernas slutprodukter.

I Notes kundbas finns både globala bolag och mindre bolag med primär försäljning i norra Europa. Några kunder som Note lyft fram under de senaste åren (vilket inte innebär att de nödvändigtvis är kunder idag) är CellMark, SAAB, Plejd, Sievers, DeLaval, Micropower, Unipower, Laerdal Medical, Human Care och Waystream.

Sammantaget innefattar Notes kunderbjudande hela produktlivscykeln, vilket avser alltifrån design till eftermarknad. Detta inkluderar också att Note bidrar med support när det kommer till komponentval, utveckling av testutrustning, prototyptillverkning och serieproduktion.

Bolagets fabriker är belägna i följande sex länder: Sverige, Finland, Storbritannien, Estland, Bulgarien och Kina. 

Note har delat in sin verksamhet i fyra kundsegment:

• Industrial: Fokus på tillverkning av produkter såsom automatisering, kontroll, infrastruktur, energi och byggteknik
• Communication: Fokus på tillverkning av exempelvis nätverksprodukter, antenner och Internet of Things-enheter
• Medtech: Fokus på medicintekniska produkter inom diagnostik, behandling och röntgen
• Greentech: Fokus på den gröna omställningen, bland annat omställningen från fossil till förnybar energi samt optimering av energiförbrukning

Sammantaget är den europeiska marknaden för kontrakttillverkare fragmenterad, där det uppges finnas över 2 000 elektronik- och kontraktstillverkare. Anledningar till att kunder anlitar kontraktstillverkare är bland annat möjligheten till minskade kostnader och att ta del av stordriftsfördelar samt förbättrad resursallokering.

Finansiella mål

• Intäkter: Uppnå en försäljning om 7,5 mdkr senast under 2028. Utöver att detta ”väsentligen” ska nås genom organisk tillväxt planeras även noggrant utvalda förvärv att genomföras
• Lönsamhet: Uppnå en rörelsemarginal om 10% och därefter ha en successiv förstärkning av rörelsemarginalen
• Finansiell ställning: Inneha en soliditet på minst 30%
• Utdelningspolicy: Styrelsen har kommunicerat att man årligen kommer att bedöma vilken nivå på aktieutdelning som anser vara optimal för året. Utdelningen kan distribueras till ägarna i form av kontant utdelning och/eller återköp av aktier

Aktien

Note-aktien börsnoterades år 2004. Aktien handlas idag på Nasdaq Stockholm Mid Cap. Antalet aktieägare vid utgången av 2023 uppgick till 19 321. Som framgår i tabellen nedan är den tidigare matematikläraren och privatinvesteraren Johan Hagberg bolagets klart största ägare.

Vid utgången av 2023 ägde VD Johannes Lind-Widestam 403 510 aktier. Enligt den senaste uppdatering på bolagets hemsida äger Johannes nu 316 150 aktier. Hittills i år har han sålt aktier i maj, juli och augusti. Förutom VD är det generellt sett ett svagt insynsägande i bolagsledningen.

I styrelsen sitter Johan Hagberg och Egil Dahl med stora insynsäganden. I övrigt finns det mer att önska på flera ställen, inte minst styrelseordförande Anna Belfrage som inte äger en enda aktie.

Q3 2024

På måndagen i förra veckan publicerade Note sin rapport för Q3 2024. Nedan ges en kort summering av Q3-rapporten.

• Försäljningen uppgick till 809 mkr (1 034), en nedgång med 22%. Den organiska tillväxten var -20%
• Det redovisade rörelseresultatet uppgick till 64 mkr, en nedgång från 94 mkr i jämförelsekvartalet. Rörelsemarginalen uppgick till 8,0% (9,1%)
• Resultatet efter skatt uppgick till 43 mkr (65), vilket motsvarar 1,52 kr per aktie (2,24)

I VD-ordet skriver Johannes att det för tillfället pågår en tillfällig inbromsning för en bransch i (långsiktig) tillväxt. Efterfrågan påverkas av den svagare konjunkturen, vilket medför att förskjutningar av projekt görs samtidigt som kunderna jobbar med lageranpassningar.

Detta kombinerat med tidigare lättnader kring inköp av material gör att Note minskar sitt överlager. Något som syns i ett starkt kassaflöde. Totalt sett har Note en god finansiell ställning och man uppger att man fortsätter att förvänta sig en bra nivå på kassaflödet kommande kvartal.

Avslutande tankar

Fram tills nyligen har Note under flera år levererat en snabbt stigande försäljning och kraftigt förbättrad rörelsemarginal. Med sin snabba tillväxt har man växt klart snabbare än marknaden under de senaste fem åren. Den förbättrade lönsamheten förklaras av försäljningstillväxt och kostnadseffektiviseringar. Som synes i graferna nedan har såväl försäljningen som lönsamhetsnivån uppvisat en nedåtgående trend på sistone.

Marknadsbedömare skissar på en årlig tillväxt på 7% fram till år 2030 för branschen som helhet. För närvarande uppgår Notes intäkter på rullande tolv månader till 3 891 mkr. Målsättningen är att nå 7,5 mdkr i intäkter senast år 2028. För att bolaget ska uppnå det målet krävs därmed en betydligt snabbare tillväxt än 7% per år.

Om man blickar tillbaka och synar den snabba intäktstillväxten förklaras en del av tillväxten av temporärt förändrade kundbeteenden när det kommer till orderläggningen. Då det under ett par år fanns betydande utmaningar med att få tag i material (inte minst halvledare) uppmuntrade Note sina kunder att lägga order med större framförhållning än vad man normalt gör – detta i syfte att säkerställa tillgång till material och således leveranskapacitet från Notes sida.

I takt med att materialsituationen förbättrades under 2023 har kunderna återigen gått tillbaka till att uppvisa kortare ledtider på sina ordrar, något som har renderat i en lägre orderingång för Note. Sammantaget innebär detta att viss del av bolagets snabba tillväxt för några år sedan har kommit från ordrar som varit tänkt att komma senare. Detta i kombination med att konjunkturen nu är på en lägre nivå har skapat kortsiktiga utmaningar för Note.

Note är dock tydliga med att man ser nuvarande situation som ett hack i kurvan. Bolaget har ambitiösa mål, både intäktsmässigt och lönsamhetsmässigt, och man utökar sin leveranskapacitet i flera fabriker.

Samhällstrender såsom fortsatt digitalisering, automatisering, elektrifiering och ständig uppkoppling är faktorer som långsiktigt gynnar Note. Så kallad ”reshoring”, där kunderna allt oftare väljer att flytta hem mer produktion närmare slutkunden, är något som ytterligare gynnar Note. Det sistnämnda är något som kan bidra till minskad politisk instabilitet, minskade tullar och lägre fraktkostnader.

När börsen stängde i fredags handlades aktien till kursen 127,10 kr. Givet min gissning för vinst per aktie för verksamhetsår 2025 handlas aktien nu till knappt P/E 12,5. Det är en värdering som är klart lägre än vad aktien handlats till vid flertalet tillfällen under de senaste åren.

Jag har lagt in P/E 15 som en motiverad multipel för Note. Givet min vinstförväntan för 2025 ger det en riktkurs på 155 kr. Som tidigare har angetts köpte jag aktier i Note efter vinstvarningen. Aktien har därefter återhämtat sig väl. Jag har under denna period valt att sälja mina aktier.

I det korta perspektivet råder bland annat osäkerhet kring när konjunkturen bottnar och på vilken nivå lönsamheten lägger sig. Därutöver skapas vissa frågetecken kring VDs och Johan Hagbergs försäljningar under de senaste månaderna, även om de fortsatt äger ett stort antal aktier.

Hursomhelst, tror man på bolagets finansiella mål är aktien (enligt mig) ett fynd just nu. Inga insynsköp har dock ägt rum efter att Q3-rapporten publicerades och marknaden tycks tveka kring möjligheterna att bolaget ska nå sina finansiella mål. Mycket kan hända innan år 2028 men personligen ligger jag just nu en bra bit under 7,5 mdkr i min intäktsprognos för 2028.

Risker vid en investering i Note inkluderar exempelvis kundtapp, avsaknad av tillräcklig tillverkningskapacitet (inklusive tillgång på nödvändigt material), kraftigt stigande materialkostnader och produktionsavbrott.

Jag äger inga aktier i Note idag, men är inte främmande för att återigen plocka in aktien i portföljen.